9月26日，南边电网数字电网陆续院股份有限公司(下称"南网数字")深交所创业板上市委审核通过。这家顶着"数字电网龙头"光环的央企子公司，规划召募25.54亿元投向智能平台设立等情势，但其招股书(2024年报告稿)和两轮问询恢复中裸露的问题却远比募资规模更值得关爱。从营规复合增速3.57%未达创业板门槛，到研发用度率伙同3年低于同业均值；从关联往来占比超86%到存货盘活率仅为同业1/3，南网数字的IPO之路可谓布满壅塞。本文将通过穿透式分析，联结多维度公开数据，揭示这家企业在创业板属性、公司处置和财务健康度等方面存在的现实性风险。
公司或者与募资规划：南边电网体系内的数字化玩家
南网数字成立于2017年3月，是障碍控股鼓吹南边电网旗下专注电力动力行业数字化转型的中枢平台。经由七年发展，公司构建起"电网数字化、企业数字化和数字基础步伐"三伟业务体系，2022-2024年三伟业务营收占比辩认为：电网数字化：58.2%(2022年)、55.7%(2023年)、57.1%(2024年)，对应收入33.1亿元、23.6亿元、34.8亿元；企业数字化：22.3%(2022年)、24.1%(2023年)、21.8%(2024年)，对应收入12.7亿元、10.2亿元、13.3亿元；数字基础步伐：19.5%(2022年)、20.2%(2023年)、21.1%(2024年)，对应收入11.1亿元、8.5亿元、12.9亿元。
其中枢居品包括智能物联感知斥地(2024年收入18.3亿元，占比30.0%)、企业财富经管系统(2024年收入11.2亿元，占比18.4%)、数字孪生平台(2024年收入9.5亿元，占比15.6%)，客户群体中南边电网体系内客户孝顺了超85%的营收，非电行业客户收入占比永远不足5%(2022-2024年辩认为3.2%、4.1%、4.7%)。
财务数据方面，2022年至2024年，南网数字辩认竣事买卖收入56.86亿元、42.34亿元和60.90亿元，2023年营收同比下滑25.54%，2024年回升但较2022年复合增速仅3.57%；对应扣非净利润辩认为5.09亿元、3.68亿元与5.62亿元，净利润率辩认为8.95%、8.69%、9.23%，低于电力信息化行业平均净利润率12.1%(2024年)。
本次IPO募资25.54亿元的具体分拨为，时空智能数字孪生平台设立情势：5.21亿元(占比20.4%)；新一代智能物联感知与协同法例系统设立情势：4.87亿元(占比19.1%)；先进电力东说念主工智能平台与聪慧分娩营销把握设立情势：4.53亿元(占比17.7%)；新一代国产化企业数智化经管系统设立情势：3.98亿元(占比15.6%)；动力行业数据因素清楚往来与行状平台设立情势：3.75亿元(占比14.7%)；深圳先进数字动力技艺研发基地及技艺寄托中心设立情势：3.20亿元(占比12.5%)。
值得瞩主见是，前五大募资情势均需依赖南边电网体系内场景落地，招股书走漏"瞻望60%以上的情势收入翌日自南网系客户"，市集化远景存在权臣依赖风险。
往来所问询聚焦三大中枢：寂寞性、鼎新性与盈利质地
深交所对南网数字的两轮问询共提议42个问题，其中15个触及关联往来(占比35.7%)、11个触及创业板定位(占比26.2%)、9个触及财务数据(占比21.4%)、7个触及业务可抓续性(占比16.7%)，中枢问询数据聚焦于。
关联往来：条目证据2022-2024年关联采购金额(辩认为18.7亿元、14.3亿元、21.5亿元)占总采购比例(42.3%、39.8%、45.1%)的合感性，以及向南网物质有限公司(单一关联供应商)采购占比(2024年28.6%)过高的风险；
创业板定位：质疑研发用度率(2022-2024年8.81%、8.19%、6.55%)伙同下滑且低于同业均值(2024年行业均值8.21%)的原因，条目走漏中枢技艺东说念主员(仅6东说念主，占职工总额0.18%)的遵循飘摇数据；
财务合感性：追问存货余额(2022-2024年末辩认为19.2亿元、23.7亿元、28.5亿元)三年增长48.4%的原因，以及应收账款盘活率(2024年2.1次)低于国电南瑞(4.8次)的具体影响。
监管机构相等条目公司提供"非南网系客户订单前10名明细"，而公司恢复娇傲，2024年非关联收入前三大客户辩认为国度电投(1.8亿元)、中国华能(1.5亿元)、内蒙古电力(1.2亿元)，总共占非关联收入的54.2%，仍存在大客户皆集风险，市集化拓展收效有限。
底下重心从以下几个方面分析。
三创四新存现实性阻扰：增速不达标+研发乏力+专利弱于同业
创业板对拟上市企业的"成长性"条目明确——最近三年买卖收入复合增长率需达到25%，或最近一年营收不低于3亿元且净利润为正。但南网数字的成长性数据权臣不达标。
营收增速方面，2022-2024年营收辩认为56.86亿元、42.34亿元、60.90亿元，2023年同比下滑25.54%，三年复合增长率仅3.57%，较25%的圭臬差距达21.43个百分点；即便对比旧版创业板20%的增速条目，仍出入16.43个百分点。
盈利镇定性也存在问题，扣非净利润2023年同比下滑27.7%，2024年回升但较2022年复合增速仅5.0%，远低于行业平均15.3%(2022-2024年)的盈利增长水平，且2025年上半年归母净利润仅1303万元，同比下滑62.1%，盈利镇定性堪忧。
而研发参预与技艺实力的薄弱进一步松开其创业板适配性。从研发资源树立看，研发用度不足同业，2022-2024年辩认为5.0亿元、3.47亿元、3.99亿元，研发用度率从8.81%降至6.55%，而同时可比公司研发用度率均值为9.12%(2022年)、9.57%(2023年)、8.21%(2024年)，其中国电南瑞(10.2%、10.8%、11.5%)、国网信通(8.5%、9.1%、9.3%)、东方电子(7.8%、8.3%、8.7%)均权臣高于南网数字。
研发东说念主员占比低于同业，2022-2024年公司研发东说念主员数目辩认为892东说念主、815东说念主、856东说念主，占职工总额的比例辩认为28.7%、25.3%、26.1%；而国电南瑞同时研发东说念主员数目为12568东说念主、13245东说念主、14021东说念主，占比42.3%、43.5%、44.8%，国网信通研发东说念主员占比也达35.6%、36.2%、37.1%，南网数字研发东说念主员规模与占比均为同业最低。
技艺遵循弱于同业，法例2024年末，公司累计领有专利328项，其中发明专利仅87项，而国电南瑞同时发明专利达2843项、国网信通621项；且公司87项发明专利中，仅19项把握于中枢居品，技艺飘摇比例仅21.8%，远低于国电南瑞65.3%的飘摇水平。
更要道的是，公司研发模式呈现"订单导向型"特征——2022-2024年受托研发情势收入辩认为3.2亿元、2.8亿元、3.5亿元，占研发参预的比例达64.0%、80.7%、87.7%，即大部分研发资源行状于南边电网的定制化需求，而非通用性技艺鼎新。这种模式导致公司中枢技艺漫衍，2024年中枢技艺收入占比仅41.3%，低于创业板条目的"中枢技艺收入占比不低于50%"的隐性圭臬，与"三创四新"定位严重不符。
股权法例失衡与关联往来依赖导致寂寞性烟消火灭
南网数字的股权结构与业务模式存在权臣的"控股鼓吹绑定"特征，寂寞性缺失问题已被深交所两轮问询重心关爱。从股权法例看。
抓股比例方面，南边电网通过南边电网成本控股有限公司障碍抓有公司刊行前85%的股份，刊行后若按刊行上限1.33亿股策画，抓股比例仍达63.8%，处于皆备控股地位。
经管层任职方面，公司董事长吴杏平(曾任南边电网科技部主任)、总司理李鹏(曾任南边电网数字电网部副主任)、财务认真东说念倡导宏(曾任南边电网财务部处长)等7名中枢高管均来自南边电网体系，占高管总额的87.5%，中枢高管的起首导致经营方案高度依赖控股鼓吹结实。
最为要道的是关联往来则成公司功绩的"独一支抓"，2022-2024年关联往来数据呈现"高占比、强依赖"特征。
关联销售方面，对南边电网过火子公司的销售金额辩认为53.28亿元、36.47亿元、52.57亿元，占买卖收入的比例达93.70%、86.12%、86.33%，三年平均占比88.72%；其中，向南边电网下属省级电网公司(广东电网、广西电网等)的销售占关联销售总额的78.3%(2024年)，客户皆集度极高。
关联采购方面，向南网系供应商采购金额辩认为18.7亿元、14.3亿元、21.5亿元，占总采购比例42.3%、39.8%、45.1%，其中向南网物质有限公司(南边电网全资子公司)采购占比达28.6%(2024年)，采购起首单一风险权臣。
何况订价公允性也让东说念主怀疑，公司宣称关联往来"以公开招标为主"，但问询恢复娇傲，2024年给与"单一起首采购"的关联情势金额达7.8亿元，占关联采购总额的36.3%，且未走漏该类情势的价钱对比依据。举例，2024年向南边电网电力科技股份有限公司采购的"智能传感模块"，单价为1280元/套，而同时向非关联供应商采购的同类居品单价为980元/套，价差达30.6%，订价公允性存疑。
值得瞩主见是，定制化情势占比过高进一步加厚利益运送风险。2022-2024年，公司定制化情势收入辩认为45.5亿元、34.7亿元、51.2亿元，占总营收的比例达80.0%、82.0%、84.1%，且一齐定制化情势均来自南网系客户。这类情势衰败可比市集价钱，订价依赖两边协商，存在通过"养息情势预算""变更需求内容"进行利益运送的操作空间。举例，2023年"广东电网数字孪生变电站情势"条约金额从1.2亿元增至1.8亿元，增幅50%，公司证据注解为"需求增多"，但未提供具体需求变更清单，监管机构在问询中条目"证据该情势成本与收入的匹配性"，公司恢复仍未提供量化数据。
更值得警惕的是，公司非关联业务拓展收效轻细。2022-2024年非关联收入辩认为3.58亿元、5.87亿元、8.33亿元，占比仅6.3%、13.9%、13.7%，且非关联客户中，国度电投、中国华能等仍为电力行业央企，与南边电网存在业务协同关系，并非完全市集化客户。2024年公司非关联业务毛利率仅22.1%，低于关联业务毛利率(31.5%)9.4个百分点，证据其居品在敞开市辘集衰败竞争力，脱离南网体系后盈利能力权臣下落。
毛利率特殊与存货高企导致财务健康度堪忧
南网数字的财务数据存在多维度特殊，毛利率偏离行业、存货积压、应收账款回收慢等问题已激发监管机构重心问询，2022-2024年要道财务琢磨与同业对比娇傲其财务健康度堪忧。
1.毛利率低于同业且波动特殊
公司举座毛利率抓续低于电力信息化行业均值，且分业务毛利率波动幅度远超同业。
从举座毛利率看，2022-2024年辩认为30.59%、32.65%、30.06%，同时行业均值为35.37%、37.35%、36.07%，差距从4.78个百分点扩大至6.01个百分点；其中，国电南瑞毛利率38.2%(2024年)、国网信通35.7%(2024年)、东方电子32.9%(2024年)，南网数字为行业最低。
何况分业务光显有波动，数字电网物联感知斥地毛利率从2022年47.28%骤降至2024年37.09%，降幅10.19个百分点；企业财富经管系统毛利率从26.87%升至42.05%(2023年)后又回落至39.61%(2024年)，两年波动幅度达15.18个百分点；而国电南瑞同类业务毛利率波动幅度均法例在3个百分点以内，南网数字的特殊波动与关联往来订价不透明高度关系。
此外，公司经管用度率权臣高于同业，2022-2024年辩认为7.74%、11.57%、9.08%，而国电南瑞经管用度率仅4.2%(2024年)、国网信通5.1%(2024年)。高企的经管用度中，"究诘行状费"占比达35.6%(2024年)，且主要支付给南边电网下属的究诘公司，存在通过用度转嫁进行利益运送的嫌疑。
2.存货积压与盘活徐徐
另一个琢磨公司存货规模抓续增长，盘活率远低于同业，存货跌价风险权臣：存货余额在2022-2024年末辩认为19.2亿元、23.7亿元、28.5亿元，三年增长48.4%，远超营收3.57%的复合增速；2024年存货占营收比例达46.8%，而国电南瑞仅18.3%(2024年)。
存货结构中，存货中"在居品"占比达68.3%(2024年末)，主要为未验收的定制化情势，其中"南网系情势在居品"占比89.2%，验收周期平均为18个月，远超行业9-12个月的平均水平。
存货盘活率：2022-2024年辩认为1.8次、1.5次、1.3次，逐年下落且远低于行业均值3.5次(2024年)，其中国电南瑞存货盘活率4.2次(2024年)、国网信通3.8次(2024年)，南网数字的存货盘活遵循仅为同业的1/3。
公司证据注解存货增长为"情势践诺周期长"，但未证据为何南网系情势验收周期权臣长于行业。更要道的是，公司存货跌价准备计提比例仅2.1%(2024年末)，低于同业5.3%的平均水平，且未对"验收周期超24个月的情势"单独计提跌价，存在通过少提跌价好意思化利润的风险。法例2024年末，公司验收周期超24个月的在居品金额达7.2亿元，若按同业5.3%的比例计提，需补提跌价准备3816万元，占昔时净利润的6.8%。
3.应收账款高企与回收风险
应收账款规模大、回收慢的问题进一步加重公司现款流压力。
应收账款余额在2022-2024年末辩认为25.3亿元、28.7亿元、32.1亿元，占营收比例达44.5%、67.8%、52.7%，2023年占比激增主要因南网系情势付款延伸。
应收账款盘活率低于行业均值，2022-2024年辩认为2.5次、1.8次、2.1次，低于行业均值3.8次(2024年)，其中账龄1-2年的应收账款占比达38.2%(2024年末)，远超国电南瑞15.7%的水平。
现款流匹配度与利润不不符，2022-2024年经营活动现款流净额辩认为3.2亿元、1.8亿元、2.5亿元，均低于同时净利润(5.09亿元、3.68亿元、5.62亿元)，现款流与利润严重脱节，2024年净现比仅0.45，远低于1的健康水平，反馈出"账面盈利但现款短缺"的逆境。
这一琢磨在2025年上半年，数据进一步恶化。营收15.58亿元，归母净利润仅1303万元，经营活动现款流净额为-2.8亿元，主要因南边电网下属公司付款延伸，应收账款新增4.7亿元，公司资金链压力抓续加大。
南网数字的IPO恳求行将秉承上市委审议，但联结招股书与问询恢复的公开数据可见，其在创业板定位、公司处置、财务健康度三方面存在的问题并非技艺性缺欠，而是关乎抓续经营能力的现实性劣势。
从创业板定位看，3.57%的营规复合增速、6.55%的研发用度率、41.3%的中枢技艺收入占比，均权臣低于创业板对"鼎新型成长企业"的条目，"订单导向型"研发模式与"三创四新"定位以火去蛾中，上市阅历存在现实性阻扰。
从公司处置看，85%的控股比例、88.72%的关联往来平均占比，导致公司在东说念主员、业务、财务上完全依赖南边电网，关联往来订价不透明、定制化情势占比高的特色，为利益运送提供了操作空间，不平成本市集平允原则。
从财务健康度看，30.06%的毛利率(行业最低)、1.3次的存货盘活率(同业1/3)、2.1次的应收账款盘活率(低于行业44.7%)，重迭0.45的净现比，反馈出公司成本法例弱、运营遵循低、现款流殷切的逆境，2025年上半年净利润下滑62.1%进一步印证其盈利不行抓续性。
南网数字的IPO收尾行将揭晓体育游戏app平台，但不管成败，其裸露的"央企子公司依赖控股鼓吹、衰败市集化竞争力"的问题，都值得成本市集各方深念念：若何通过轨制想象，推动国企布景拟上市企业竣事的确的寂寞性与鼎新性？这一问题的谜底，将凯旋影响成本市集服求实体经济的质效与历久健康发展。